文 | 中国经营报 屈丽丽
2019年新年伊始，汇源果汁就接连披露了公司正在面临的还债难题，先是1月24日公告10亿可换股债券本息违约，随后2月22日再次公告了2亿美元优先票据利息支付困难。根据票据条款，如果在3月19日之前汇源不能支付上述利息的话，汇源将构成拖欠利息事件。
这两个事件很有可能成为压垮汇源的最后一根稻草，引爆汇源果汁的整个资金链问题。因为在两个公告背后，还有着汇源果汁高负债以及面临退市的窘境。2018年4月，汇源果汁发布了未经审计的业绩报告。2017年，公司收入为53.82亿元，同比下降6.26%，截至2017年年底，公司负债总额已高达114.02亿元，资产负债率51.8%。
虽然与同行业相比，这样的负债率并不算高，比如同期可口可乐的负债率在75%左右，康师傅在60%左右。但是，真正让人担忧是企业的盈利能力。据消息人士透露，114.02亿元负债“窟窿”填不上，应该是汇源果汁的盈利能力出现了问题。
“事实上，从2013年开始，汇源就进入了拆东墙补西墙的运营模式，而在其前一年的2012年，汇源借了50亿，还了46亿，暗示着汇源自身的‘造血’已经开始出现问题，在此之后，出售资产以及对外举债成为其得以生存下来的重要策略。”上述人士表示。
然而，即便在长达六七年的喘息过程中，汇源果汁也并没有找到可以帮助其实现转型，重新激发其“造血”能力，提升利润的项目。从而使借款模式下的利息支出不断增大。公开资料显示：到了2017年，汇源果汁的利息支出已达5.46亿元，是1.35亿元净利润的4倍还要多。
由此，几乎所有人都会问：当年的果汁大王何以沦落至此?
布局
并购失败埋下债务危机
汇源果汁成立于1992年，主打高浓度果汁，很早就奠定了在中国果汁市场的领先地位。2007年2月在香港上市时已经是中国少数形成上下游完整产业链布局的果汁生产商。
应该说，这得益于朱新礼在农业领域的前瞻性思路，就在汇源果汁成立后两年，1994年12月12日，北京汇源食品饮料公司成立，注册资本3.2亿元人民币。开启了农业种植上游领域的布局。天眼查资料显示：北京汇源控股有限公司通过河北汇源食品饮料公司百分百持有北京汇源食品饮料公司，其中北京汇源控股有限公司持有河北汇源食品饮料公司82.68%的股份。
此后，2001年6月28日，北京汇源饮料食品集团有限公司成立，注册资本8.3亿元人民币。北京汇源控股有限公司持有北京汇源饮料食品集团有限公司99%的股份，朱新礼个人持有1%的股份。同时，朱新礼持有北京汇源控股有限公司80%的股份，江旭和朱新学分别持有10%的股份。由此，朱新礼实现了对北京汇源饮料食品集团有限公司的实际控制。
以北京汇源饮料食品集团有限公司为投资主体，汇源开始在农业产业链上的全方位布局，涉及生物技术、饲料、生物大数据开发、粮食、蔬菜、干鲜果品种植、与农业相关的旅游产业和养老产业等。
北京汇源饮料食品集团有限公司几乎都是百分百控股了北京九龙沟农业种植有限公司，重庆三峡果业集团有限公司，北京汇源集团重庆柑桔产业化开发有限公司，北京汇源集团钟祥有限公司，北京汇源集团九江有限公司，北京汇源集团桂林生态果业有限公司。
同时，通过投资进行控制的公司还包括杨凌汇源百迈生物科技有限公司，哈尔滨汇源投资管理有限公司(注册资金1亿元)，重庆三峡果业集团有限公司(注册资本金9.8亿元)，北京汇源康民有机农业有限公司(北京汇源饮料食品集团有限公司持有96.9%的股权认缴了1.9亿元的注册资本)等。
2006年，汇源集团当时以2.2亿美元的价格出售了汇源果汁35%的股权，引入法国达能、美国华平基金、荷兰发展银行和香港惠理基金等基石投资者筹划在香港上市，这次融资不仅让汇源果汁估值上涨至6.28亿美元，也在更大程度上助力了汇源在农业投资上的纵横捭阖。
据《时代周报》报道，当时汇源果汁投资20多亿元巨额资金新建工厂，准备转型做上游的纯果汁原料供应商。同期(2007年)汇源投融资现金流也显示出其进行了一轮较大的投资，在朱新礼看来，种果树做农业里面存在规模化的商业机会，所以卖掉汇源获取更多的现金流也就顺理成章。
对于这一战略，2014年汇源果汁集团董事长朱新礼在接受媒体采访时有非常直接的表述，“假设2008年在我把我们汇源整个事业的三分之一用25亿美元卖给美国公司的话，那这25亿美元再加上我原来的占三分之二的部分——汇源农业、汇源果业，将来如果再生产汇源果酒、汇源鲜果，这些一系列汇源品牌的话，那我现在早就是千亿级公司了。”
然而，整个并购过程中的策略性失误，却直接把汇源带入了连续性的问题旋涡。2008年9月3日，可口可乐公司宣布，拟以每股现金作价12.2港元，总计约179.2亿港元(约合24亿美元)收购汇源果汁的全部已发行股份及全部未行使可换股债券。
在朱新礼看来，“出售汇源果汁饮料灌装业务的目的是把筹集的179.2亿港元投入到更上游的现代农业，帮助中国更多农村、农民实现规模化、科技化与品牌化经营。同时，还可以借助可口可乐的全球营销网络，把中国的浓缩果汁和果浆输送到全球100多个国家去。”
为配合这一收购，汇源不仅在上游领域进行了大量投资，同时汇源果汁也大幅削减了与可口可乐重复的销售渠道及销售人员，当时的财报显示，2007年底，汇源员工总人数为9722人，销售人员为3926人，到2008年底总人数为4935人，销售人员仅剩1160人。
2009年3月18日，中国商务部认定可口可乐收购将对竞争产生不利影响，依据《反垄断法》做出了禁止收购的裁定。在此之后，汇源果汁不得不重新建立销售渠道，员工暴增上万人。原先定位为原材料供应商进行的大量投资出现问题，加上产销不平衡带来的产能利用不足，直接影响到了汇源的利润。
自此之后，作为果汁业龙头的汇源果汁开始一蹶不振，业绩停滞不前。
北京银杉科创投资管理中心合伙人张伟明告诉《中国经营报》记者，“汇源果汁如果当初被可口可乐收购，就有可能就和今年的局面大不一样。可惜历史发展没有如果。但如今果汁市场竞争激烈，竞品众多，必须在市场营销渠道整合和产品创新方面加大力度，才有可能不掉队。”
一位不愿具名的反垄断专家也告诉记者：“由于中国《反垄断法》是2008年10月1日才正式实施，可口可乐收购汇源果汁一案作为商务部做出的第一个否决案例，也暴露了中国企业在整个收购过程中存在的不成熟，缺少对不确定结果的多手准备。比如国外很早就有了并购保证保险，一旦并购不能获得反垄断审查或国家安全审查的通过，可以通过保险获得对前期投入的赔付。”
公开消息显示，在可口可乐收购汇源果汁一案被否6年之后，商务部反垄断局30名党员到汇源进行党员实习日活动。虽然往事不可能不提，虽然越来越多的人开始意识到当年反对汇源被可口可乐收购的行为过于冲动，但企业自身的问题亦值得反思。
事实上，在接下来的10年间，朱新礼并没有放弃汇源的大农业梦，汇源果汁和汇源集团全产业链下的大农业格局一直都是朱新礼管理下的两条并行轨道，对这两条轨道运行的安排，更可以看到企业操盘者的重心和思路，而汇源果汁暴露出的债务危机，则突显了这一并行模式下的重心不平衡。
本报记者通过资料查询获知，截至目前，汇源集团已在全国10多个省规划与建设了20多个农业产业园区项目。北至黑龙江伊春、虎林，南至云南普洱、海南陵水，西到新疆布尔津，东到吉林柳河县，纵贯南北，横跨东西。其中，在湖北钟祥规划并建设了汇源目前最大的生态绿色产业园，投资规模高达142亿元。
但是，由于大量项目仍处于早期发展阶段，回收周期相对较长，这在一定程度上拖累了企业的现金流。2018年3月29日，在香港上市的汇源果汁发布了一则公告，承认上市公司违规向北京汇源饮料提供了42.75亿元短期贷款，以便后者应对临时营运资金需要或还债。
北京汇源饮料是上市公司控股股东兼董事长朱新礼的关联公司。朱新礼持有上市的汇源果汁65.03%的股份，此举直接引发了汇源果汁的停牌。
困局
高市场占有率下的低利润率
一位熟识朱新礼的前饮料圈人士告诉记者：“汇源果汁很早就进入了盈利困境，一直都在拆东墙补西墙，但是朱新礼的能力是‘墙墙不倒’。”在他看来，朱新礼控局下的汇源之所以墙墙不倒，除了朱新礼本人的运气好之外，更重要的是他与农民的利益紧紧捆在了一起。
而另外一位饮料业大佬在婉拒记者的采访时也表示：“汇源果汁当前出现经营困难原因是多方面的、系统性的。虽然不便做出具体的评论，但希望对朱新礼多些支持，现在他正是需要大家支持的时候。”
目前，停牌11个月的汇源果汁，在违规向关联公司提供本金约42.82亿元巨额贷款后，又面临10.2亿港元的可转债违约。仅2019年该公司就有四只债券会陆续到期，总金额约30亿元人民币。
但是，上世纪90年代就已经崛起的汇源果汁何以会陷入盈利困境呢?而盈利困境引发的债务危机，又是如何将2009年估值已高达36.36亿美元的汇源果汁拉入了为几亿美元利息发愁的境况?
汇源果汁的收入分为四个部分，100%果汁、中浓度果汁、果汁饮料(即低浓度果汁)及其他。其中，公司100%果汁占收入的比重持续增大，从2009年22.56%的水平上升到2016年35.15%，成为公司收入来源最大的产品板块。同时，中果及低果占比持续下滑，分别下降20%、10%。其他产品占比有一定提升，主要包括水及其他饮料产品。
公开信息显示：汇源果汁在中国果汁市场长期占据领先地位，占据较大的市场份额，尤其是在100%纯果汁及中浓度果汁的细分品类市场上，按销量和销售额计算的市场份额稳居第一宝座。
根据尼尔森市场调研数据，2016年，中国100%果汁市场，按销量计算份额，汇源占据53.4%，第二名为29.5%。按销售额计算，汇源同样在份额上领先(44.2%)。在中浓度果汁市场，汇源的领先优势虽然不及纯果汁，但仍然是市场份额第一。
此外，如果单从产品布局来看，100%果汁的营养价值最高，售价最高，毛利率也是最高的，这意味着汇源果汁在收入结构是非常合理的，反映在报表上就是毛利率持续上升。快消行业往往受制于一个市场占有率法则，即“蓝彻思特法则”，在市场上具备压倒性优势的企业往往拥有超过行业的利润率。
青岛啤酒董事长黄克兴在接受《中国经营报》记者采访时曾表示：“这个法则用在市场的竞争上，市场占有率分为两种。一个是相对市场占有率，一个是绝对市场占有率。绝对市场占有率指的是你实际的市场占有率是多少。但是，重要的是相对市场占有率，也就是说你的市场占有率是对方市场占有率的多少倍。比如当我们的市场占有率是50%，别人是49%的时候，市场竞争是最惨烈的。但如果我是40%，别人是10%的话，那在这个市场上我就有相对优势。”
由此，企业市场竞争的高级目标就是要打造一个高市场占有率的市场。在高市场占有率的市场中，企业会拥有话语权了，竞争的成本会大大降低。竞争的成本降低之后，企业的利润率就会提高。
但是，在国内市场都保持十年领先的汇源果汁，在细分市场占有50%以上的份额的100%果汁，却没能把汇源果汁推向一个高盈利的状态。而标杆企业的地位除了给汇源果汁带来了相对较高的政府补贴之外，在资本市场的定价及融资却没有带来与其发展相适应的匹配。
《中国经营报》此前的报道显示：2011年政府补贴为2.01亿元，占净利润总额的64%;而2012年和2013年政府补贴的额度甚至超过净利润总额。2013年，汇源果汁的年报虽然显示业绩净利2.29亿元，但扣除出售成都和上海工厂的收益4.26亿元和政府补贴2.25亿元，汇源实际业绩仍为亏损。
2017年也同样如此，在未经审计财报中汇源的净利润为1.35亿元，但这里面有1.3亿元是为融资收入(外币汇兑)，0.3亿元为政府补贴。未经审计的2017年财报也显示：2017年汇源的利息支出已达5.46亿元，是1.35亿元净利润的4倍还要多。
正是这种状态，让汇源在很长一段时期不得不陷入一种“拆东墙补西墙”的模式，而高市场占有率下的低利润率，让其无法从债务的旋涡中完全跳出来。
多元化
定位之殇以及固化的品牌策略
汇源拥有100%余种产品，但唯一成功的只有100%果汁，同时在其他细分市场，汇源面临着越来越激烈的竞争。
一位曾经为汇源果汁提供过融资服务的机构负责人就告诉记者：“汇源果汁盈利困境的根源很大程度上缘自早年的定位错误，当年大包装的低价模式面对的主要是三四线城市和农村市场，但这一定位直接影响到了一线市场的品牌及定价，说白了，缺少高端用户的定位以及定价机制，是其利润率一直无法获得有效提升的一个重要根源。”
不仅如此，公开信息显示，汇源果汁目前最大的市场仍然在山东，占其总体销售额的23%，虽然全国的平均市场占有率很高，但是高市场占有率的版图有限，这也导致了其在定价上所受到的制约。
此外，由于近年来果汁市场竞争激烈，康师傅、统一、可口可乐等企业都介入到果汁领域，市场日益细分的结果也引发了定价的复杂化。有分析认为，汇源果汁如果继续在本就狭窄的果汁领域再次细分市场，不但犯了“左右互搏”的大忌，也忽略了不断涌现的新品牌以及地面鲜榨果汁店的冲击。
当然，汇源果汁多年形成的央视广告模式，塑造了相对单一的品牌打造计划，却忽略了其他的新兴的用户推广计划，然而，伴随用户市场的多元化以及认知个性化，单一广告模式不但无法有效触达更多的目标用户，而且增大了其广告支出。
毫无疑问，对汇源果汁来说，盈利问题是一个涉及全方位的系统性问题。但这个问题不解决，“造血”能力上不去，单纯的举债模式和资产出售模式将难以让汇源真正摆脱危机。
张伟明表示：“如今汇源果汁的债务危机还有待化解，未来发展腾挪空间无疑受到限制。汇源果汁的产品质量和品牌价值仍为消费者所认可，所以资产仍有吸引力，建议大力引进战略投资者，与债权各机构协商，努力化解债务风险;其次，要改善治理结构，完善现代企业制度，消除家族式管理的弊病，同时，做出未来发展战略规划，重新定位产品和消费者，用不断创新来赢得新一代消费者的喜爱。”
观察
从“跑马圈地”到“减少浪费”
伴随国内各大产业的转型升级，中国式的企业战略思维也正进入一个亟待升级的阶段。
汇源果汁的债务危机背后，恰恰折射了很多国内企业在做大过程中普遍遇到或遇到过的资金链难题，是更多的粗放型经营企业的缩影。应该说，由于中国巨大的消费市场，承载了无数企业家的梦想，大格局、大战略、大平台，全产业链经营模式成为了企业家追逐的目标，于是跑马圈地式的布局在各个行业领域都不少见，尤其是在消费品零售领域，横切、纵切，联合式投资或资源整合的背后，是最大限度地对资源的占有。
但是，这些企业可能没有想到的是，伴随产品的生命周期越来越短，用户对产品个性化、定制化的追求，对资源高效利用的挑战其实正变得越来越高，如果不能对这些资源有效利用，资源占有背后的成本问题就会日益突显出来，最终在日益激烈的竞争中将这些看似强大的企业推入“多米诺骨牌”的磁场。
深耕国内制造业市场20多年的山高刀具技术总监苏国江表示：“面对产品生命周期急剧缩短的现实，全球企业都需要在避免浪费方面进一步强化，这种避免浪费并不仅仅是成本的压缩，而是企业在资金、时间、企业系统及运营环境上找出‘浪费’，并有针对性地找到改善的方法。”
在苏国江看来，“过去很多企业把减少浪费仅仅作为了成本上的压缩，并没有从管理的高度以及企业战略思维的高度认识这些问题。但显而易见的，企业在这方面面对的挑战将越来越多。”比如企业在组织架构、日常活动、人员状况等方面往往能体现出企业在管理上存在的不足，解决这些问题，很多时候比单纯的压缩成本更为重要。这也是国内企业，尤其是转型升级企业尤其需要引起注意的地方。缺少这种思维，一味的资源占用很可能给企业带来更多的压力。
对于汇源果汁面临的问题，知名消费品战略专家智多多平台创始人胡刚就告诉记者：“第一，高管大面积离职透露积重难返的信息;第二，新品无法适应市场;第三，推广思路似过于传统;第四，内部管理机制似落后。”的确，虽然负债问题可能更为紧急，但要真正让企业摆脱危机，解决上述问题才是关键。而要解决上述问题，绝对不是单一策略能发挥效用的，需要企业系统性的思考和筹划，系统性思考的前提，一定是要在资源的占有和利用“减少浪费”中间寻找平衡。
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