从美国景气瞭望资本市场走势

【台湾《工商时报》８月１４日文章】题：从美国景气瞭望资本市场走势（作者任中原）
自从７月初美国公布６月份就业报告，显示美国经济成长强劲且通货膨胀压力日趋沉重以来，国际金融市场在整个７月份均笼罩在利率看升、债券及股票市场重挫以及美元汇率下滑的阴霾之下。然而从７月底迄今，美国先后公布的一系列景气、工资、就业及物价指标，却又使国际金融市场的气氛突然逆转，市场普遍认为美国景气已经达到峰顶，通货膨胀将维持平稳，利率亦不致进一步上扬，从而使欧美股市及债券市场价格大幅反弹回升。短短一个月间，无论是景气荣枯、利率升降到市场涨跌，均发生剧烈的转变。
早在今年年初，国际金融市场以及经济学家对今年美、欧、日的景气以及利率动向研判是“开低走高”，因此金融市场在受利率变动影响之下则将出现“开高走低”的行情。原因是自从去年第四季起美国的经济成长已然减弱，因此美国联邦储备委员会（ＦＥＤ）仍将持续采取宽松的货币政策，不但在１月份时已然调低利率一次，而且预料到四五月间还将进一步调低。欧洲方面，由于德国继去年第四季经济呈现负增长后，今年第一季仍将持续衰退，同时物价水准相当平稳，因此利率亦可望在四五月间再降，从而带动欧洲其他国家的利率同步走低。至于日本，为摆脱长期的缓慢增长，以及谋求解决严重的金融危机，因此亦将持续采取宽松的货币政策。然而美国及欧洲目前较为疲软的景气情势将只是短期现象，预料到今年下半年及明年经济将再度转强，而使利率水准于下半年突然翻升。由于利率的动向是先降后升，因此金融市场的表现将是先涨后跌。研判失真原估计利率先降后升，金融市场先涨后跌
事实上金融市场及经济学家们所最担忧的问题，是经济合作与发展组织（ＯＥＣＤ）各国的经济在今年下半年将呈现出普遍增长的荣景；果真如此，则全球经济将再现８０年代以来首次的同步增长现象。回溯９０年代以来国际景气的变动，其中１９９０—１９９１年时德国经济高度增长，日本也维持５％—６％的增长率，但美国则陷入衰退；其后，德国与日本双双倒退，而美国却开始复苏。然而现在则有可能出现主要工业国家经济出现同步增长的景象。如此一来，则由于景气复苏后对资金的需求增加，以及在原料商品价格上涨带动下使一般对通货膨胀的预期升高，则利率势必将走高。景气趋势担忧利率升高，七月中旬起金融市场一度惨跌
金融市场及经济学家们所预期的情况并没有太错，只是在时间上实际的经济情势比他们所预期的情况提前了两三个月出现。美国景气自今年４月份起，即显示出明显的复苏迹象，因此美联储自然未如预期般调低利率，而债券市场利率水准则一直在高档徘徊。接下来五六月美国的就业报告均透露经济强劲增长的讯息，而且不仅是就业人数大幅增加，同时最令人担心的是平均工资水准亦明显上升，显示美国景气所走的是“自给自足”式的增长道路，即需求增加使生产增加，导致就业增加及所得增加，再回过头来促使需求增加。尤其是在７月初美国公布６月份非农业就业人口增加近２４万人，失业率仅为５．３％，且每小时工资上升率更高达０．８％，一年来累积增幅达３．５％。如此一来，一方面因景气热络导致原料成本上升，另一方面工资成本亦大幅上升，如此终将导致通货膨胀压力加重。由于景气持续热络，利率预期升高，导致国际金融市场自７月中旬起持续惨跌。纽约股市最严重时较今年的最高点大幅回档达７％，因道—琼斯指数在单日内跌幅超过５０点而使指数期货暂停交易的情况更属司空见惯。影响所及，日本、欧洲、东南亚各股市全面重挫，幅度普遍达到５％。物价水准现在虽持稳，但终将攀高
然而就在美国景气持续繁荣之际，金融市场却忽视了另一项重要的指标，就是物价（包括生产者物价指数与消费者物价指数）却一直维持相对平稳的走势。物价之所以并未跟随景气而明显上扬，是基于两项特别的原因。其一是联合国决议放宽对伊拉克的石油出口管制，导致国际油价走低；其二则是因为日本住友商事会社操作国际铜货招致巨额亏损，使基本金属价格重挫，从而使国际原料商品价格连带走低。就因为这两项原因的特殊性，因此经济学家们均认为目前物价的相对平稳只是暂时现象，经济强劲增长终究会使物价攀高，所差的只是时间问题。情势剧变美国经济增长减缓，第三季更不乐观
进入８月，美国所陆续公布的各项经济指标突然出现剧变，不仅显示第二季高于平均水准的经济增长率已告一段落，而且结束得相当突然，同时并将原本对通货膨胀的预期一扫而空。
面对经济情势的急剧转折，再回过头来探讨其中的原因，不难发现此种变化绝非偶然。事实上促成今年第二季美国景气呈现加速增长的原因，乃是缘于经济本身进行一种“自给自足”式的上升，而且是受到两项对利率最敏感部门即汽车与住宅需求的带动。在此种环境下，“自给自足”式的增长一旦超过平均水平，便会自行种下回软的种子。由于需求及对通货膨胀的预期升高，把利率水准推高，而使得对利率最为敏感的汽车及住宅需求遭遇压力，从而自动使景气回软。换言之，此即为经济体系中的“自动稳定机能”。经济增长高于平均水准的时间愈长，则景气回跌的程度将愈重。美国利率美联储放松信用，预测在明年上半年
在了解美国经济情势的转变轨迹之后，展望下半年景气动向及国际金融市场，目前经济学家普遍预测第三季的ＧＤＰ增长率将由第二季的４．２％，大幅下降到２．２５％以下。而且上周所公布的一系列指标，也已为美联储正极力维持的“无通货膨胀之增长”消除了所有的障碍。然而未来景气究竟将如何变动，无论是生产、就业、ＧＤＰ以及利率、股市与债券市场的动向，关键均在于国内需求的强弱。在即将公布的７月份经济指标中，以零售额及房屋开工二项最为重要。换言之，亦即目前已有证据显示美国在生产及就业方面普遍出现减退，但是仍须再次获得需求面的支持。如果在零售、住宅及汽车销售等主要需求部门呈现进一步的下降，则自然显示景气已自第二季的高峰大幅下降。另外在美联储的货币政策方面，目前市场已不再预期８月２０日的联邦公开市场委员会（ＦＯＭＣ）会议上将调高利率，而将联邦基金利率维持在目前５．２％的水准。至于未来中、长期内，美联储的下一步动作可能是放松信用，而不是紧缩信用；但时间则可能是在明年上半年，而非今年下半年。债券市场在价格下跌时略做买进，较有胜算
景气及利率动向果真如此，则展望金融市场，债券市场自然相对看好。依据历史的资料分析，国际债券市场在经过过去一周来的反弹之后，目前的价格相当“公平”。不过由于市场心理变幻莫测，何况现在尚无十分明确的证据显示经济将迅速滑坡，因此目前在债券投资方面应保持“中性”立场，亦即在预期未来３—６个月内美联储将维持货币政策不变的前提下，承认目前的价格相当“公平”，而只在价格下跌时才略做买进。美国股市目前的反弹可能只是台风眼
至于美国股市展望，则由于市场对景气及利率动向预期已产生变化，使纽约股市近日来自支撑区强劲反弹。然而由于支撑美国股市过去五年来大多头行情的最主要产业高科技业，从今年春天开始即出现景气萎缩的现象；而诸如惠普（ＨＰ）、摩托罗拉等公司第二季业绩不佳，以及对下半年的展望悲观，也是造成纽约股市前波重挫的主要原因。在第三季乃至下半年景气预估减缓，企业营运可望减退的气氛下，中期间股市仍甚可能再次大幅回档。目前的反弹可能只是“台风眼”；在资金涌向绩优股的带动下，股市指数甚至可能再站上５７８０的高点；然而除非看到股价全面上扬，否则仍只是一次标准的“失败的反弹”。目前市场专家普遍的预期是“先破５０００，再上６０００”。幅度或许不致如此之大，但也显示国际股市投资须更加审慎。